国家发改委经济研究所研究员李琨谈“大小非”难题

2008年09月08日15:36  

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国家发改委经济研究所研究员李琨做客强国论坛(点击小图看大图)

  编者按9月8日14时,国家发改委经济研究所研究员李琨做客人民网强国论坛,以“大小非”难题与中国股票市场的健康发展为主题与网友进行在线交流

  

  摘要

  ●现在救市,不仅是救广大中小投资者,也不仅是救中国经济,还会对世界经济产生积极影响。

  ●我认为需要立刻救市。即便没有大小非的问题,仅仅因为泡沫破裂造成了股市这么深幅的下跌,也应当救。但从现在的情况看,救市首先是治市,所以先要分离交易平台,用暴利税制止住大小非,接下来才有可能进一步采取其它综合措施。

  ●现在重要的是要堵,因为不堵已经不行了。就像堰塞湖先堵住再慢慢想办法,“大小非”卖股票不是什么着急的事,为什么一定要急着卖出?股票市场总是有买有卖,如果一方只是卖,这算什么市场?

  ●“热钱”投到股市里套住了就是“冷钱”了,所以随着股市的下跌,“热钱”应该是越来越少,如果全球股市都下跌,那么全球的“热钱”也会越来越少,就会发生全球性的通货紧缩,接下来可能就是衰退,我们要努力防止这样的现象发生。

  ●仅一个暴利税并不能完全解决大小非问题,也不能完全解决市场趋势和制度建设问题。所以还提出分离交易平台,完善大宗交易市场。暴利税其实是一种应急措施,就象一个生病的人在发高烧,首先要打针,退烧消炎,暴利税可以起到这样一种作用。

  ●整个市场都在跌,所谓覆巢之下无完卵,现在不是上市公司没有投资价值,而是大家没有信心,所以持有任何股票都没有信心,虽然有一些上市公司并没有减持,有一些高管还增持,这种做法是值得肯定的,但由于缺乏公信力,大家宁愿离开,不管什么价值不价值了。这是最危险的。

  访谈全文

 

救市不仅是救广大中小投资者和中国经济,还会对世界经济产生积极影响



  【李琨】:各位网友好,很高兴和大家一起交流。现在股市的情况大家都很关心,我很愿意就有关问题与大家共同交流一下我个人的看法。 

  [明天]:当前是“熊市”还是“股灾”?

  【李琨】:我个人的一点看法,如果说在经济增长保持在9%左右的情况下,市场平均市盈率到了25倍左右时上下波动,很难再往上走,那就是熊市;在这个水平上许多优质股票的价格再跌去一半甚至更多,就应当是股灾了。从指数上看,从07年最高点跌到现在,与30年代经济大萧条时期许多资本主义国家股市下跌的幅度很相似。当时,从危机前的最高点到危机时的最低点,法国下跌了58。7%,德国是64%,英国49。3%,美国是84%,我们到目前指数下跌了60%,最后跌到最低点是多少还不知道。另外,由于股票权重计算的原因,指数还不能反映全部股票的下跌情况,其实现在许多股票已经跌得连原来的零头都不到了。现在,二级市场上几乎所有的参与者都会较多地赔钱,没有赢家。 

  任何灾害一旦形成,都要救,汶川出现地震灾害要救,股市出现灾难当然也要救。现在救市,不仅是救广大中小投资者,也不仅是救中国经济,还会对世界经济产生积极影响。我感觉最近有一个新的不好的苗头,前一段时间是中国股市跟着香港股市和美国股市走,近一个星期情况有些倒过来了。为什么?投资者是最敏感的,西方人都经历过由股灾引起的大萧条,知道其中的利害。现在是经济全球化时代,美国和欧盟一些国家的经济形势本来就已经很严峻,而在全球投资者眼中,中国因素原本是最确定的,但现在股市如此深跌不止,中国经济下一步怎么走?这种担心必然使全球投资者的风险厌恶情绪一起上升。 

  前两天一些欧盟领导人说,世界变了,他们正在更新观念,调整自己的战略和政策。我们也应意识到这一点。 

  经济学家说股市是经济的晴雨表,但不少中国人内心不信。的确,这些年来中国股市几次大起大落,经济却一直高增长,有什么影响?其实影响是很深的,这个问题我已经做了一些专门分析。现在不谈这些,仅就晴雨表问题看,这次也不一样了,一方面的参与这个市场的群体大了很多,直接投资者上亿人,关联人口应有3亿人左右,另一方面多数好的大企业都在市场上,金融、保险、社保基金中的相当一部分也都在这个市场上。这样一个基本情况,决定了市场波动对经济的深刻影响。如果一直跌下去,中国经济的发展轨迹会不会由此发生逆转?我对此很担心。其实,中国的城市化还有很长的路要走,新农村建设也刚刚开始,发展的空间依然很大,经济发展趋势不应在这个时候发生太大的变化,所以我认为需要立刻救市。即便没有大小非的问题,仅仅因为泡沫破裂造成了股市这么深幅的下跌,也应当救。但从现在的情况看,救市首先是治市,所以先要分离交易平台,用暴利税制止住大小非,接下来才有可能进一步采取其它综合措施。 

中国股市“没有投资价值”是制度性因素造成的


  [v三人行v]:嘉宾好:我国股市经常暴涨暴跌,牛短熊长,熊途漫漫,这样的股市显然是没有投资价值的,你觉得主要原因是什么?

  【李琨】:我认为主要还是制度性因素造成的,大小非的问题长期没有一个妥善的方法来解决。以往是上市公司圈钱,市场得不到投资者的信任。现在又有了大小非解禁带来的冲击,再往后看,还有新股发行的问题。在这种情况下,大家怎么来投资?中国经济一直高增长,但股票市场熊长牛短,与经济的基本面严重脱节,如果市场能正常运行,大家的投资有制度性的保证,即便每年指数上升五百点,从90年代初到现在,中国股票市场的A股指数恐怕也快到一万点了,相比之下,美国90年代初也只是两千多点,因为它是正常运行,所以,现在能上升到一万多点。这样一个过程中,企业会成长壮大,民族产业会发展壮大,国家的竞争力会增强,百姓的财富也会增长,但现在不是这样一种情况。归根到底,还是制度性因素。

  [一天一地一广仔]:请问嘉宾,证监会出台了新规疏导大小非减持,你对此持什么看法?

  【李琨】:任何疏导措施都是好的。但是,现在重要的是要堵,因为不堵已经不行了。就像堰塞湖先堵住再慢慢想办法,“大小非”卖股票不是什么着急的事,为什么一定要急着卖出?股票市场总是有买有卖,如果一方只是卖,这算什么市场? 

  [棒子面]:嘉宾好,问个股市外的问题:我国经济的基本面是不是出了问题?谢谢!

  【李琨】:宏观经济面应该不会出问题,如果将来真出了问题,也和股市有关,这正是我担心的。


现在的政策调整或改革是为了将来不再有“政策市”


  [耳东古月]:请问嘉宾:很多人说中国股市是政策市,你如何看待这个问题?政府会出台相关政策“救市”吗 ?

  【李琨】:因为有制度性问题,我们的政策就需要经常调整,所以就形成了“政策市”。在一定时期,“政策市”是不可避免的。我们不能一方面插手市场,一方面又说让市场正常运行。如果是由于制度因素造成的问题,那就必须由制度性的改革或调整来解决问题。在这种情况下,不应再追究什么“政策市”的问题。现在的政策调整或改革是为了将来不再有“政策市”,在股市不能市场化运行的情况下,空谈市场化无益。

“大小非”的市场不公形成了现在市场的无障碍下跌


  [非如此不可]:大小非执有股权时间长,是否承担了企业不能上市的风险? 

  【李琨】:企业不能上市不是风险。这件事问问企业家就清楚了,是否有企业家会说,我办企业的目的就是上市,不上市我就完了,我想很少能听到这样的回答。中国仅规模以上的企业就有几十万家,算上中小企业有几千万家,而上市的企业是多少?包括海外上市企业在内,还不足2000家,即便以规模以上企业为分母算,也不到百分之一。企业的本质是为市场提供产品和服务,运行的目的是为了盈利。企业上市不上市都可以盈利,也都可能亏损,上市只是诸多运行方式的一种,而不是目的。所以不上市对企业来说就不是风险。 

  企业不上市对谁会有风险呢?创业资本。创业资本与传统意义上的产业资本是全然不同的两个概念。前者在有创业板的情况下,进入的门槛很低,普通百姓手中有钱就可以组织个创投公司,然后期待投资企业上市后的股权增值。这就是创业资本。美国的许多高新技术企业如雅虎、谷歌等,都是在纳斯达克这样的创业板市场上发展起来的,投资这些公司的创业资本都发了大财,1块钱变成了几十块、几百快。但并不是所有的创业资本都那么幸运,总的来看,成功的少失败的多,能有10%的成功率就非常了不起了,所以创业投资又称为风险投资,一般人都可以投资,但又不敢轻易涉足。传统意义上的产业资本则不一样,一是这类投资只要有一定的规模就能有收益,如开矿山、修公路、房地产、炼油炼钢等,需要很大的初始资金,企业上市不上市,其股份一般都不按1元1股算,如果不上市,成熟市场上的许多企业出于种种考虑,还要将净资产打折缩股,比如最近内地企业恒盛地产要去香港上市,就计划以净资产折让50%定价,而我们这里却没有这种做法。 

  二是许多领域都有垄断性,需要政府的许可,要有牌照,在我们国家,金融、电信以及各种资源类产业的投资都是有限制的,许多都是国家直接投资,也就形成了现在市场上的国有股;另外,也有些企业能有机会参与投资,就是我们通常说的小非。普通百姓资本一般是没有机会参与这类投资的。历史地看,这是当时最好的机会,这些资本如果不投资,放在银行到现在能有多少收益?所以不要说它损失的机会成本。没有的事。普通百姓从来就没有亮样的机会。即便股市跌得很低,企业很缺钱,百姓也没有这样的机会,比如中石油,1元多时香港百姓可以买到,巴菲特可以凭其智慧投资,但那时没有直通车,内地百姓中有巴菲特也没有机会投资。当时建设银行也缺钱,但即便外资有机会百姓也没有机会。任何个人资本都很难有这样的机会。所以,在企业没上市前,能够投资这些产业的资本不论性质如何都是获得了一定特权的资本,其投资收益是确定的,有长期保证的,上市不上市都会有长期收益,与创业资本90%可能打水漂的情况全然不同。 

  这当然也是历史原因造成的。在发达国家,由于有成熟的资本市场,铁路、矿山、机器制造等传统产业都是通过资本市场融资发展起来的,在漫长的发展过程中,所有资本都有机会在生产领域进行直接投资,也有机会在股票市场上以合适的价格投资。而且股票一上市就全流通,不存在集体锁定和集体再溢价的问题,因此资本不论性质如何,机会都是平等的。即便如此,为了市场的秩序和稳定,在股权交易极为活跃的美国,也要将不同领域的投资分开,单立一个有利于股权溢价和风险度更高的纳斯达克创业板。 

  说大小非要承担企业不能上市的风险,是不是将其做为创业资本来看待?那就意味着这些资本在直接投资领域享受到特权后又要到证券市场来集体享受股权溢价的收益。老的不公还存在,又能要形成新的不公,所以在这些领域从来就只有二级市场投资机会的普通百姓就很有意见。百姓手中的资本也是资本,对这种市场不公是很敏感的,但他们的意见只能用脚来表述,于是就形成了现在市场的无障碍下跌。  


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